我为什么坚持海螺有投资价值？

水泥是高度同质化的产品，行业门槛低，供应端竞争激烈。虽然过去二十年需求端增长很快，但是供给端失控，造成了两个后果:一是行业周期性强，这是供给端能力变化造成的；第二，企业要盈利只能靠数量。

我们看冀东水泥的净利率变化。

我们再来看海螺同期净利率的变化。

两者的周期差不多，但海螺即使在行业最困难的时候也保持了极佳的盈利能力。

这意味着，即使竞争对手全力以赴打价格战，也无法挑战海螺。我认为企业的竞争力有两种:一种是提价权，一种是成本控制，海螺是后者。

这里我直接引用唐朝的研究数据:海螺的营业收入从2001年的20.6亿增长到2020年的1762亿。同期，水泥销量从1亿吨增长到4.53亿吨。根据测算，平均每吨价格从20.6/0.1=206元左右上涨到1762/4.53=389元。19年销量增长44.3倍，年化增长率22.2%。销售价格增长88%，年化增长率为3.4%。显然，销量的增长是收入增长的主要因素。

但时至今日，水泥行业早已过了行业巅峰。2020年，全国水泥产量23.77亿吨，同比增长1.6%。全行业实现营业收入9960亿元，同比下降2.2%，利润总额1833亿元，同比下降2.1%。

在这个大环境下，水泥行业的成长性没有了，明显是夕阳产业。

水泥行业一直以来都是粗放式发展，对环境造成了极大的破坏。我们一直在强调治理，但效果时好时坏。直到伟大人物的出现，环保被放到了前所未有的高度，大量中小企业被直接踢出市场，环保不达标，行业面貌才被改变空。

我们再来看看白酒和空勾兑这两个典型的行业。都是行业见顶后的企业发展黄金期吗？

有三个因素:价格上涨，行业整合提高头部企业市场份额，行业竞争格局改善。

我来说说另一个和水泥很像的行业:啤酒。你感觉到了吗？经过漫长的价格战，大量企业出局，剩下的企业划分各自的势力范围。大家都停止了价格战，规规矩矩做人，升级产品，开始赚钱。(两者都是短腿产品，容易称王。)

水泥行业能做吗？为什么能做到？

我们发现生料在熟料生产中的比重并不高，导致一些人得出“石灰石”不是核心竞争力的结论。

是真的吗？

不久前，我去了一个朋友家。她的孩子是复旦的，在复旦读书。我问，复旦好考吗？她的孩子说，很简单，正常学习就好。

石灰石也是一样。对于有石灰石的企业来说，不算什么，但是对于没有石灰石的企业来说，就要倒霉了。

近年来石灰石矿的政策是“直接不符合环保，小矿到期不再续约，大矿加强整改，要求环境修复。”

很多小厂都关门了，剩下几个玩家。这些球员很难互相攻击。在一个土地为王的生意里，大家一起努力赚钱真的很好。

这就是石灰石在环保下的行业竞争格局中的巨大作用。

但是石灰石买起来并不贵。有什么大不了的

值得注意的是，当水泥价格上涨时，中小企业发现他们买不到熟料。水泥价格低的时候，他们熟练的帮助配送点，也就是给大厂打工。

当外国入侵者，如东南亚水泥，进入海螺的领土，这将是一场价格战。几次拜访下来，对手都不会轻易来。

近年来，水泥行业还有一个大的变化，那就是中国建材。中国建材通过高负债支撑的大量收购，快速整合水泥行业产能，恰好遇到了环保的好机会。虽然中国建材吃了不少垃圾资产，但只要水泥价格上涨，就有利可图。

中国建材和海螺有很多合作，一起赚钱。

海螺还利用其江湖地位开展水泥贸易业务。海螺在年报中表示，在中国及海外市场区域设立了500多个市场部，建立了较为完善的营销网络。同时，集团不断完善营销策略，不断推进长三角、珠三角及浙闽沿海中转库等水路登陆通道的建设或租赁，积极开展贸易业务，进一步完善市场布局，提升市场控制力。

随着该行业竞争格局的改善，我们有兴趣观察一下水泥行业中骨料和混凝土的发展。前者是大逻辑，后者是结果，是自然而然的事情。

海螺用T战略，优秀的管理，先进的技术赚了很多钱，企业的开支很少，手里留了很多钱。然后有人基于“企业有息负债率很低，十年前对水泥市场持谨慎态度”的结论。

我直接醉了。钱多是劣势吗？那么像贵州茅台这样的企业，手里有几千亿现金，几乎没有有息负债，不直接看自己空？贵州茅台不融资1万亿扩大生产就是对股东的不负责任。

其实作者自己也说了，海螺的产能这几年一直保持着高增长。

不重视自己，怎么能持续高速的扩大生产？

这种管理恰好是企业的文化，重视效率，抵制无序扩张。类似的企业还有双汇发展、长江电力、福耀玻璃等。没有提价权的优秀企业对盲目扩张出奇的一致:谨慎。

在同质行业，伟大公司的策略是持有现金，逆周期扩张:行业低的时候低价买产能，消化整合，行业高的时候赚钱。把企业历年的资本支出和行业周期对比一下，我们就很清楚了。

为什么海螺没有像中国建材那样迅速扩张？就是因为这两家公司的企业文化和战略定位完全不同。

随着行业环境的改善和自身话语权的提升，海螺根本不屑于“活着”！

2019年，海螺资本支出约90.82亿元，主要用于水泥及熟料生产线建设及节能。

技术改造投资、余热发电及配套工程建设投资、M&A项目支出。

2020年，集团资本性支出约为108.83亿元，主要用于水泥及熟料生产线建设、节能环保技术改造、余热发电及骨料项目建设投资和M&A项目支出。

那么，海螺扩张到什么程度呢？

2020年新增熟料产能900万吨，水泥产能1045万吨，骨料产能300万吨，商品混凝土产能120万立方米。

截至2020年底，集团熟料产能2.62亿吨，水泥产能3.69亿吨，骨料产能5830万吨，商品混凝土420万立方米。

显然，水泥的增长在绝对比例上并不高，但仍保持较大规模(相对于其他企业)。

现在我们考虑价格。有人说，重资产行业的一大特点是，一旦没有新的需求，已经投入的产能就无法收回。如果你想返回它，值将为零。因此，在行业需求饱和的情况下，企业争夺市场最常用的手段就是以可变成本为底线发动价格战，努力把固定成本节约一点。

一般来说是这样的，比如钢铁和玻璃，但是水泥是一个替代品。

水泥的成本大部分是可变成本，煤电消耗占大部分。成本构成决定了水泥可以随时停工开工，也决定了提高区域集中度、协调涨价、提高利润的链条是可行的。

推而广之，可以得出两个结论:第一，水泥切换成本低，在经济人假设下水泥不可能跌破现金成本(但2015年冀东金隅低于现金成本线出货导致巨亏，恶性竞争)；第二，水泥行业可以实现集中度提高、限产和协调涨价，提高盈利能力(相反，固定成本高的行业，如玻璃、钢铁、玻璃纤维等，对维持价格作用不大)这是因为对于可变成本高的大宗商品，由于停窑限产导致产能利用率降低，生产成本增加。对于超低可变成本商品，通过限产并不能显著提高利润率，反而因为产能的减少，降低了企业获得的营业利润。

所以我们说，对于玻璃、钢铁这类固定成本在商品成本结构中占比较高的产品，企业的利润率并没有因为限产而得到明显提高甚至下降。同时，因为产能的减少，企业的营业利润极有可能减少。

对于水泥这种在商品结构中占比较高的可变成本来说，通过限产，企业的商品生产成本并没有发生太大的变化，但是产品的价格有所提高，因此存在提高利润率来弥补产能减少的可能性，企业可以获得较高的经营利润。)

你明白吗？在这个特殊的重资产行业，成本优势真的是护城河。

需要注意的是，水泥的价格弹性:水泥用于住房和基建，但在建筑成本中所占的比例很低。普通住宅水泥为0.1 ~ 0.2吨/平方米，按水泥200-300元/吨计算，约占建筑成本的1%。因此可以认为，当水泥的供需结构发生逆转时，需求的刚性会导致巨大的价格弹性。

这么多年，水泥价格涨的很少。水泥价格为什么涨不起来？？？

最后说说估值。如果贵州茅台目前的市盈率是50，三年的利润是0，如何让三年的投资收益翻倍？

答:在净利润没有增长的情况下，要实现投资收益翻倍，只能选择市场估值翻倍，即市盈率100。

那么对于海螺来说，现在投资三年后的投资收益如何？我觉得这和三年后的市场估值有很大关系。

如果你觉得海螺是周期性行业，我的微信微信官方账号有一篇文章《精华帖！一篇文章教你如何投资周期性股票。

如果你认为海螺是一只不定期的股票，但它并没有增长空，合理的估值是多少？自己判断。反正现在煤炭是重复消费属性，也是半个消费股。不知道水泥算不算。

如果你认为海螺的利润未来还会继续增加，那就是新的估值。

有人认为海螺的资本支出就是维持生产经营活动的全部资本成本。这个我不想说什么。你自己想想，海螺的资本支出得到了什么样的收益？多少是扩容，多少是维护支出？

哦，对了，企业资产负债表上看到的净资产，很多都是按历史成本记录的。不知道现在十倍的价格能不能买到矿。我分析了去年的数据，记不太清楚了。

如果你非要按照历史记账成本来计算价值，我也没办法。毕竟五粮液的地窖不值几个钱。不知道会不会出十倍书价。五粮液会卖吗？

大致来说，我对公司有我的理解。至于具体的买点和估值数据，我觉得在了解业务的时候，它值多少钱，每个人都有不同的看法。毕竟机会成本不同，投资期限不同，投资风险承受能力不同。

不同的人有不同的看法。